美國拯救中小企業的金援計畫在4/3(五)正式上路


雖然有一堆無所適從地混亂,但美國拯救中小企業的金援計畫Paycheck Protection Program在4/3(五)正式上路。

根據WSJ的報導「Small Business Loan Program Makes Bumpy Start」摘錄幾個重點:

1 此聯邦政府計畫金援達$3500億美元,主要是以1%利率借貸給有流動性困難的500名雇員以下的中小企業。

目的是確保中小企業在未來八週的時間可以維持雇員聘僱,避免大規模失業與倒閉潮。此計畫希望能保住40萬名勞工的工作崗位還能存活八週。

只要申請貸款的雇主能做到八週內不裁員,則政府可以免除貸款與利息。

2 上週五一天時間聯邦政府即審核通過9779個申請案,金額達$32億美元。

然僅美國銀行(Bank of America)就收到85000份申請,金額達$222億美元。

(我們可以看到即便面對緊急危機,政府的效率始終低落。簡單計算,假設聯邦政府審核效率始終維持一天32億美元,則14週都還無法完成$3500億的預算執行,這意味著真正需錢孔急的企業恐怕撐不到審核通過就嚥氣了….)

3 根據報導內容,尚有許多中小企業主甚至無法成功申請,其主要原因在於多數承辦的銀行根本未得到聯邦政府的完全行政指示,依然搞不清楚需要哪些文件與有效申請程序。

口罩因管制而短缺就是事實

簡單的經濟邏輯:

物資充足就根本不需要政府強制實施購買限制。反過來看,口罩供應量大於需求量的情況下,政府的購買限制也會被私下流通的供應給打破,換言之,只要看到排隊潮都代表「供給不足」。

這是簡單卻深刻的價格理論應用。

同理,政府帶頭教電鍋乾蒸回收口罩,以及越來越薄的國產口罩,經濟邏輯上均說明供給不足這個現實。

補充:

為何維持口罩自由市場、自由價格很重要?因為只有夠高的口罩售價,才能讓供應商(包含生產、通路與銷售)有足夠誘因與租值在疫情肆虐的前提下克服可能提升的成本滿足需求。

若市價被政府管制壓抑,則短缺將始終存在。

這點從二次世界大戰之後,英國與德國政府對食品管制不同就可得證 — 戰勝的英國食品管制下人民長期營養不良;但放棄管制的德國反而快速復甦,許多商店商品供應短時間內恢復到戰前。

#吱吱就算被政府髮夾彎甩出去了一樣忠黨愛台
#口罩就算薄可透光也是菜媽聖光

華為2019年營收增19%,淨利增6%

根據WSJ報導,儘管2019年華為處於中美貿易戰風暴中心,許多關鍵原料零組件遭美國惡意禁止出口,華為仍拿出全年營收增加19%至$860b rmb,淨利增加6%至$62.7b rmb (見圖)

引自WSJ

值得注意的是中國區營收增加36%,佔總營收59%;相較於2018年,中國營收佔總營收約52%。歐洲、中東與非洲地區營收僅成長1%,相較於2018年的24%,成長力道放緩不少。

Fed宣布成立臨時FIMA Repo Facility

根據美東時間3/31最新的Fed新聞稿,Fed宣布成立臨時FIMA Repo Facility(a temporary repurchase agreement facility for foreign and international monetary authorities)。其目的是要對美國家庭與企業維持足夠的信用供給(supply of credit to U.S. households and businesses)。

還記得我在最近好幾篇文章反覆強調:「美國短期現金市場的流動性短缺如不能快速得到解決,當美國國債持有者為了流動性而大規模賣出美國國債引發殖利率快速飆升時,美國政府馬上就有財政危機,政府破產的可能性不容小覷!」

果然,這個FIMA Repo Facility的成立目的可從Fed提供的Q&A中看到:
「The facility reduces the need for central banks to sell their Treasury securities outright and into illiquid markets, which will help to avoid disruptions to the Treasury market and upward pressure on yields. By allowing central banks to use their securities to raise dollars quickly and efficiently, the facility will also support local markets in U.S. dollars and bolster broader market confidence. Stabilizing foreign dollar markets, in turn, will support foreign economic conditions and thereby benefit the U.S. economy through many channels, including confidence and trade.」

Fed這手明顯是害怕美國國債的最大持有者如中國或日本等國家央行在此時向市場倒貨。FIMA針對的就是外國央行設計以避免美國政府或大型企業、金融機構的破產危機。我們可以再看Fed的說明:
「The FIMA repo facility would allow foreign central banks to temporarily raise dollars by selling U.S. Treasuries to the Federal Reserve’s System Open Market Account and agreeing to buy them back at the maturity of the repurchase agreement. The term of the agreement will be overnight, but can be rolled over as needed. The transaction would be conducted at an interest rate of 25 basis points over the rate on IOER (Interest on Excess Reserves), which generally exceeds private repo rates when the Treasury market is functioning well, so the facility would primarily be used only in unusual circumstances such as those prevailing at present.」

目前我還是維持上篇文章「黃金與美國政府債券價格的現階段意義」的看法:
「現階段而言,我們開始看到黃金與美國國債價格回穩,則美國政府最緊急的流動性問題應該是大致得到解決。」

我對美國股市保持理性樂觀,詳細理由有空再寫新文章解釋。

黃金與美國政府債券價格的現階段意義

先前「利率倒掛與repo rate」與「為何此次崩盤黃金也跟著跌」兩篇文章分別解釋:美國短期現金市場出了大問題,流動性瞬間乾涸會造成non-banking體系被迫賣出國債、黃金等資產來換取現金。

而這點也解釋為何此次股市崩盤卻出現債券、黃金下跌,但美元指數卻上漲的「反經驗」現象。很明顯,侷限條件不同,但經濟邏輯依然一致。

專家跌破眼睛,只表示專家的經濟學差勁或對真實世界侷限條件掌握不足。

截至上週五(2020/03/20),美國地方政府債券被賣出提款$122億美元;紐約州債券從125cents 跌價至116cents;某些市政府債券殖利率在短短一週內從1.3%飆升至5.2%;威斯康辛州政府的每週利息支出也在一週內從$15500美元上漲至$64,700。

投資高收益政府債券的ETF也是在短短一週內被贖回$53億美元。

種種現象均表明我們三月初以來的兩篇文章正確解釋美國的金融現況。順著此思路就不難理解為何此次Fed從去年9月第一次repo rate飆升後就不斷強力注入現金到流動性市場。這兩日更開啟「無限制QE」瘋狂模式!一如我在3月6日文末所言:

「…這些non-banking institutions的現金需求如果不能從repo market滿足,則將被迫賣出原本可以拿來repo 抵押的美國國債,很可能在短期內快速推升國債利率,引發美國政府財務危機。」

注意,美國有財務危機的政府,可不只聯邦政府一家。沒有印鈔權的州政府或市政府很多也是寅吃卯糧。

根據Fed公布的統計,2019年這被稱為美國50年來失業率最低、就業狀況最美好的一年,40%的美國人手頭現金可是連$400美元都拿不出手。美國各地政府的狀況並不見得比人民好到哪去。

回到主題,我認為從經濟邏輯看,兩個指標大概可以推測美國Fed是否成功挽救流動性市場,一個是黃金價格止跌反漲,一個是10年國債利率下跌。

幸運的是我們在今晚看到這兩個訊號:

同時我們也樂見insider purchasing ratio站上2。

我依然認為先前的大跌、瞬間難看的美國失業狀況(主要集中在飯店、餐飲的邊際勞工上)與過度高估疫情影響等,讓許多人對前景錯誤地過度悲觀。

目前看來,Fed就算是飲鴆止渴也決心要把流動性救回來。因此如果上述二指標能維持一段時日最好。即便又反轉,也毋須對未來過度悲觀。還是巴菲特2016年的老話,拿好你的洗衣盆,你知道眾人恐懼時你該做啥吧。

美國人的野味俱樂部

先前我才po過美國好幾張打獵相關的雜誌封面照片,說明美國人愛吃野味的程度一點也不輸給華人。

我們再看頗富盛名的美國The Explorer Club,每年都會在知名的紐約華道夫酒店(Waldorf Astoria Hotels)舉辦晚宴,截至2019年是第115屆。

晚宴餐點有:鱷魚、狼蛛、毒蠍子、蛆蟲、馬達加斯加蟑螂、哺乳動物的眼珠與睪丸、齧齒動物、蟋蟀壽司、鬣蜥蜴肉球(見圖)。

然後某些無知反中華人跟著起鬨批評「中國人愛吃野味」?呵呵。

陳果仁案

看到網路上流傳這個故事(見圖),剛剛查了一下,確有此案件,但內容有出入。

殺人的白人父子( Ronald Ebens與繼子Michael Nitz)透過認罪協商承認過失致死,僅被州地方法院法官判處$3000美元罰款與三年緩刑即當庭釋放。

後來告上聯邦法院,被害人的律師陳綽薇以「section 245 of title 18 of the United States Code」起訴父子二人,然而此條文內容是:「Whoever, whether or not acting under color of law, by force or threat of force willfully injures, intimidates or interferes with, or attempts to injure, intimidate or interfere with—any person because of his race, color, religion or national origin and because he is or has been—…」

此條文是說:「因被害人種族、膚色、信仰或原國籍而故意暴力攻擊…或故意傷害…」
以此條文提出告訴,變成原告必須在法庭上證明上述「動機」存在,而這非常困難。我的觀點是認為當年陳律師告錯法條。不過這只是個州層級的暴力殺人事件,雙方都是該州居民,依法聯邦法院沒有管轄權。可能當年也沒啥法條可以告上聯邦法院,陳律師巧婦難為無米之炊。

果然真實法庭狀況就是陪審團認為「是否因種族膚色才攻擊」存在「合理懷疑(reasonable doubt)」,特別基於目擊證人Racine Colwell聽到被告攻擊陳果仁時大叫:「因為你TMD害我們失業了!(”It’s because of you motherfuckers we’re out of work”)」的證詞使得此法條要成立近乎不可能。


1984年聯邦地院判決兩人有罪,處罰25年有期徒刑。但聯邦巡迴法院發回重審,且因案件的高度公眾關注,從密西根州的底特律聯邦地院移審至俄亥俄州的Cincinnati聯邦地院,並由當地新的陪審團判決無罪。

另一方面,民事法院雙方在1987年和解,Michael Nitz 賠償 $5萬美元; Ronald Ebens賠償$150萬美元。

當然我們都知道真實世界Ebens根本賠不起,陳家就是拿個類似台灣法院發的「債權證明」,根據報導1997年連本帶利累積到$468萬美元,2015年陳家取得對Ebens房屋的留置權(lien)。這邊說明一下,lien against house是一種類似「抵押權」的權利。

看橋水基金受難有感

聲稱可以「平滑風險」的橋水基金發明策略,結果這一波死得最慘。(見圖)

說穿了就是他們錯誤地假設「股市與債市/黃金的波動永遠相反」。沒想到今年初竟然發生一起下挫的狀況。(原因我在『為何此次崩盤黃金也跟著跌』一文已經詳解)

這是為何我對這類「被神話的投資策略」質疑的點,也是我在投資相關文章反覆強調的觀念。(參見『效率市場假說是錯誤的』一文)

某些曾經成功的投資公式或策略,發明者不見得真的弄清楚了「成功的侷限條件」。當侷限條件轉變發生而實施者不知不覺,則重演「幾個諾貝爾獎得主經營的LTCM,妄想靠數學贏市場,結果瞬間負債千億美元破產」的故事也不意外。

市面上一些「自以為破解巴菲特價值投資策略就是看ROE、盈再率」者,又或以為「程式交易可長期打敗市場」者,何嘗不是一樣癡心妄想呢?呵呵。

中國工廠託運FedEx大增;美國勞動市場轉悲觀;愚蠢美國政客拒絕撤銷貿易壁壘

三個新聞擺在一起看:

一、Dow Jones新聞

China manufacturing is ramping up and many customers are calling on FedEx aircraft to bring in fresh inventory. The cancellation of European passenger flights to the US has cut out a lot of cargo capacity, helping FedEx planes to fill up. Also, the US Ground business is growing as large retailers are fielding an increase of online orders. But Susquehanna thinks this could be short lived”

這算是此波COVID-19前景擔憂下的好消息,整體狀況我認為依然符合我過去幾篇文章的觀點:

「…股市崩盤不見得是因為實體經濟生產力或總體契約制度有問題。金融市場崩盤也不見得會對後者造成傷害。」(道瓊指數單日暴跌9.99%有感-3/13

「…a. 本次股市大跌我認為是「貨幣幻覺」的修正,而非實體經濟的制度安排或生產力遭受破壞。
是的,我依然認為COVID-19壓抑了經濟活動,但尚未造成實質性破壞。此病毒本身造成的死亡與傳染狀況,其實都還不如H1N1。許多撐不下去的邊際型企業,多半在疫情爆發之前的體質就已經不佳。這種風落損失的確會淘汰不少這類企業,可是以整體全球經濟活力角度觀之,恆久收入預期改變還不大。
某些不入流的財經專家以為美國面臨經濟危機、即將陷入長期經濟衰退等等看法,我均當做是「看走眼賠太多錢所以被嚇傻的言論」。
b. 然而,媒體販賣恐懼的過度炒作與政府的過度防疫舉措等等的經濟損失仍難以衡量。會不會因此造成恆久收入預期改變?我認為可能性不低。六月底再回頭檢視吧。
c. 印鈔救市,美國本質制度性問題不改,當然成效會有2008年以來的邊際效應遞減問題,同時也極有可能產生「經濟蜂窩性組織炎」的金包銀現象。是我等投資者不可不慎的思考點。
川普年底選情轉壞,亦或美元轉弱勢(見圖),都可能讓美國政府重新在中東或世界某處引發戰爭衝突。但對美國經濟本身而言依然是弊大於利。」(為何此次崩盤黃金也跟著跌?黃金不是避險工具嗎?–3/17

二、美國勞動市場轉趨悲觀

WSJ: “Call It a Layoff, a Furlough or a Cut Shift: Americans are Losing Work”

1. 根據統計,美國娛樂產業已約有3600名從業人員被資遣;
2. 紐約著名的連鎖咖啡店「Union Square Cafe」關閉多家店面並裁員2000名員工,相當於該公司80%勞動力。
3. 西雅圖的連鎖冰淇淋店Molly Moon’s(共8家店面)預計裁員120~230名員工,並從上週起已經縮減20%工時。
4. Unite Here,一個擁有30萬名會員的工會聲稱,其會員將近80~90%將面臨裁員。
5. 肯德基州的失業補助申請過去維持每週約2000人水平,但這星期二單日即暴增至9000人!
6. 國際大型酒店集團Marriott International Inc宣布全球將有數萬名員工實施無薪假;.Norwegian Air Shuttle計畫裁員7300人;
7. 相反地,Amazon招募10萬名員工以應付暴增的網購訂單,並提高每小時工資$2美元。

三、美國愚蠢政客
WSJ :”Trump Spurns Business Plea to Ease Tariffs Amid Coronavirus

本週三美國上百個商業組織聯名上書川普總統,要求在經濟與疫情雙重恐慌時期,美國聯邦政府可以高抬貴手「暫停對中國的貿易壁壘」,並指出美國人民一年為政客無聊的貿易戰額外付出至少$750億美元代價,如能暫時取消,則對人民經濟壓力將會是一大紓解。

毫無意外,美國政客一方面慷他人之慨地要從政府國庫或Fed印鈔票,提供幾千億甚至上兆美元紓困,但另一方面卻拒絕停止損人不利人民的貿易壁壘。

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我的觀點:

1. 在過去許多討論「價格管制」、「基本工資」、「一例一休」或「反托拉斯法」等等制度經濟學範疇的文章我多次反覆強調:給予市場契約自由是維持經濟發展非常重要的侷限條件。

因此過去我即大力稱讚「無薪假」是天才發明,也力主面對不景氣應該給雇主下調薪資的自由,方可保障多數人不失業。

這是經濟學價格理論的基礎應用:若市場無從以價格調整應付新的侷限條件變化,則unemployment必然發生,於人是大規模失業、於物是滯銷、於資金則是爛頭寸。經濟學大師A. A. Alchian在1969年的論文「 Information Costs, Pricing, and Resource Unemployment」說得很清楚。

美國過度的勞工保護法規與工會介入,造成薪資結構彈性僵化與難以調整,使得每一次景氣波動都會出現大量不得不然的解雇潮。為何說「不得不然」?因為不如此,就是大量的企業倒閉潮,是一種更可怕的reources unemployment,從經濟學的角度看,對資源配置重新取得平衡更為不利,整體交易費用更高。

這裡插句題外話:近日崩盤的石油價格被許多經濟邏輯錯誤者誤傳「恐怕引發通貨緊縮」。此論點錯誤在於 — 無論通貨膨脹或緊縮,都是「純粹的貨幣現象」。整體物價的漲跌不見得就是通膨或通縮,這是很多外行的rookie mistake。

我在「利率倒掛與repo rate」一文闡述的:「短期現金流動性乾涸會引起通縮造成美國國債利率上升」才是正確的貨幣理論邏輯。

而延續前述的「生產要素價格面臨不景氣時如能下調則有助於減緩『不清市』」邏輯,除了人力資源價格如有下調空間會勝於管制,其他重要生產要素價格也是如此。這是說,此段時間的石油價格因供應者競爭而大跌,雖然對局部產業(如石油開採)的收入有害,可能對少數產業大好(例如最近國際海運原油價格倍數上漲);對整體因疫情而需求暫時被壓抑的其他產業實質是利多。這也是我認為此疫情如能在近一兩月內得到緩解,則實體經濟生產力並未受到病毒破壞,現在崩盤的虛擬金融市場不會是大問題。特別美國Fed快速且大量地提供流動性大有幫助。

2. 同樣的價格理論邏輯:「當整體交易費用上漲時,整體經濟活動數量會下降。」

我罵過多次,貿易戰的本質就是強迫人民用更高的代價完成本來的經濟活動。川普難得的放寬法規與減稅措施所帶來的經濟利好將被貿易戰吃掉,而且強度越大,豬羊變色機率越高。

一場並不比SARS強的COVID-19就把美國經濟打回原形,去年被財經魍魅們吹捧的低失業率與節節攀升的股市原來如我們所料地「化妝P圖成分極高」。也是我說過多次:「美國股票上漲主因是貨幣幻覺。」

3. 政客有裝忙、裝著在解決問題的需求,但經濟學實證不斷指出,政客的各種救治方案真正吵完架、能上路時,往往經濟問題早就被市場自己消化解決掉。而民主政治更會強化政客作秀的誘因,使得民主必然無法保障人民自由權與財產權。

我們看到的就是美國政府透過QE強行對人民與他國抽間接稅;啟動各種救市方案時卻暗中提供有關係者尋租的空間與利益;但同時又拒絕直接有利於人民的「降低貿易障礙」。這是說,美國人民不但明著被股市崩盤移轉財富,暗著也被政府剝削財富。

世界銀行前主席 Robert B. Zoellick的投書「川普的貿易壁壘造成美國重要醫療物資短缺Trump’s Tariffs Leave the U.S. Short on Vital Medical Supplies」可知,自從美國對中國實施關稅壁壘後,佔美國總進口醫療物資26%的中國製產品轉銷往他國,而同時美國進口商被迫重新從他國進口本來就有的商品,且還需要重走一次FDA認證(往往耗時兩年以上),造成如今面對疫情,許多重要醫療物資卻還躺在FDA審核隊伍之中而無法進口。

川普對全世界宣布的貿易戰,讓美國第二大醫療物資進口國–墨西哥–的廠商並無誘因提高產能來填補中國空缺。

近日美國聯邦政府雖然「暫時性」拿掉對中國醫療物資的進口限制,但在面對全世界疫情爆發,各國需求增加的前提下,中國廠商並沒有優先出口美國的誘因。更糟糕的是,也因此疫情,全世界20幾個國家已經禁止醫療產品出口,這無疑是對美國的短缺現象雪上加霜。

結論:中國復工狀況比我預期得好,現階段是喜事一件。美國的狀況讓我們知道,民主制度毫無優越性可言的同時,政客往往是災難的元兇或幫手,而無助於解決問題。

「美國是自由市場」純粹是可笑的神話,以我在美國法學院的訓練與投資考察經驗可知,事實上美國政府對市場各方面的管制可能比中國來得嚴重且僵化。這點從疫情引發的失業裁員潮和美國驚人的醫療費用,經濟感受佳者可窺知一二。

台灣?台灣世界難波萬,井蛙吱吱們開心就好。用不著浪費時間分析吧。

為何美股崩盤、Fed實施QE,美元反而上漲?

網友如是提問,我的看法如下:

1. 任何法幣(fiat money)說到底都是掛勾該國的國力。美國在多數人心理始終是二次世界大戰後的唯一超級強國。至於美元如何走到今日地位,可以從戰後馬歇爾計畫談到1944年布林頓森林協議(Bretton Wood Agreement),這部份歷史就請自行查閱。

當世界動亂時,二次世界大戰經驗下來,多數國家人民都知道持有美元是最安全的手段。不得不說全世界185種國家貨幣裡,競爭之下美元就是勝出。

2. 美元始終是國際貿易的主流貨幣。
以國際外匯市場為例,超過90%的交易都與美元有關。

截至2019年末,美國發行的貨幣總數65%,相當於$580 billion,是在境外流通。世界40%的債券是以美元計價發行,總數高達$18兆美元!

由此可見非美國人民對美元的需求與信心有多強。

題外話一句,此點也是為何我多年來批評美國政客的「貿易赤字假議題炒作」– 若美國要堅持美元為世界最主要交易使用貨幣,則必然要發行遠多過國內需求的貨幣量並推到國外去,此操作「必然引發貿易赤字」!因為美國必須買入國外商品、貨物、資產與債權多過賣出的方式,才能把「美元推出去」。小學生都懂的邏輯。此點也是為什麼我一直批評美國自己才是自身貿易赤字的最大元兇,還好意思做賊喊抓賊?

3. 我前兩篇文章「利率倒掛與repo rate」與「為何此次崩盤黃金也跟著跌?黃金不是避險工具嗎?」說明現階段美國短期現金需求孔急,各種形式資產都不如現金美元值錢。此點也會推升現階段的美元價格。

4. 世界貿易的主要國家貨幣均或多或少地鉤著美元,例如中國超過$3兆美元的外匯儲備中,據推測70%以上都是美元。日本$1兆多美元的外匯儲備,大多也是美元組成。

這意味著即便美國多次實施QE,從貨幣理論來說應該引發通貨膨脹與貨幣實質購買力降低的後果,但因為世界其他競爭貨幣之發行量因鉤著美元而會近乎等比例增加,從而使得美元不會因為幾次QE就淪為劣幣被市場驅逐。

尤其人民幣是支撐美元的重要因子,一旦中國經濟體成為多數領域(無論是原物料或消費端)的世界最大購買者,人民幣不再鉤著美元時,美元很可能就會跌到連自家國民都害怕。

至於為何中國近20年來始終貨幣政策要鉤著美元,並且實施外匯管制。我的猜測是這樣的安排有利於相關官員貪汙套利,不過沒證據。

5. 是的,美國過度對全世界抽取「美元稅」的代價就是美元自己。誠如柯斯多蘭尼說過:「一國的貨幣只會在自己的床上死去。」