得關係者得補助

WSJ:「In Race for Small-Business Loans, Winning Hinged on Where Firms Bank」

摘要:

1. 美國聯邦政府$3500億美元針對中小企業的救助計畫實施結果並非「最亟需現金」或「最可能存活」的中小企業獲得補助,而是「與銀行關係最好」或「公司規模夠大」者優先取得補助。

2. 某些取得最多補助金額的根本是上市公司,與”中小企業”八竿子打不著關係。

3. 政府透過JPMorgan Chase & Co.發放的「可免償還義務借款(forgivable loans)」超過$1.15億美元都是給予與JPMorgan往來的二十幾家上市公司,例如茹絲葵牛排館的母公司Ruth’s Hospitality Group Inc.就取得$2千萬美元免償還借款。

4. 雖然說The Paycheck Protection Program目標是保護員工數500人以下的中小企業,但因為法規的許多例外條款,餐廳與飯店的上市公司依然適用。此外,這些上市大公司還可以申請總預算高達$6000億美元的Main Street Lending Program,這是中小企業無福申請的。

5. 因此雖然可免償還貸款申請案金額超過$1百萬美元的案件數僅佔總體4%,但卻是耗去總預算的45% 。換個角度看,政府緊急援助資金的45%依然落到4%的大公司上。

6. Lindblad Expeditions Holdings Inc.從花旗銀行申請到$660萬美元的可免償還貸款,然而SEC資料指出,早在疫情之前該公司已經從花旗銀行借貸了$2310萬美元。

但許多從未與花旗銀行往來的小型企業如Lily Bird Inc.,,僅有6名員工,就無法通過申請。根據花旗銀行的說明,Lily Bird Inc.,的申請案資料不齊全,然該公司創辦人則稱資料老早就根據花旗銀行要求補上,但案子進度卻始終顯示「等待企業主回應(pending additional ownership responses)」。

Lily Bird創辦人表示:「沒想到在哪家銀行開帳戶會關係到金融危機時公司得否生存…」

8. 各行業申請Paycheck Protection Program的狀況(見圖)


我的看法:

a. 從訊息費用角度看風險,如今情勢變化迅猛,三個月前美國還是「有史以來最佳就業狀況」,三個月後首次請領失業補助人數超過2千萬!如此高的訊息費用之下,要求基層公務員或銀行行員判斷「誰最需要現金」或「誰存活機率最高」是不切實際也緩不濟急的。

換言之,選擇原本與銀行就有往來的客戶,才是訊息費用最低的對象。

如報導中Lindblad Expeditions Holdings Inc.這家公司本就從花旗銀行借得2千多萬美元,這說明該公司的資產真實性與信用品質都通過較為嚴格的審查,此時再借出$660萬美元的風險較低,即便這是慷政府慨、拿稅金借花獻佛,也不容易在事後因受補助企業倒閉率偏高而被納稅人或有心政客秋後算帳。

b. 銀行優先照顧自家客戶,才能優先照顧自己。

在此風雲變色、倒閉潮驚濤駭浪之時,銀行如能藉這些政府專案提高客戶的生存率,也等於保障自己已貸出款項。

雖然看似私心,但依然與此前聯邦政府的施政企圖契合。反之,唯有透過提供銀行足夠誘因,方可能夠快夠有效率地發出救急款項。事實上即便銀行有誘因,也可因協助發放這些資金賺取相當手續費,但資金發放速度其實依然不足。

c. 政客即便好心也常常只是壞事。
(1) 不清楚真實世界的各種侷限條件,特別是訊息費用這點,往往只會制定出帶來「結果出乎意料(unintentional consequence)」的政策。前述因未知風險而生的訊息費用,是最大的侷限條件,絕非政客們一廂情願設置種種法規條件可以克服。

(2) 濫發鈔票救市的結果將是無可避免的通貨膨脹與國債利率上升。換言之下一波的美國股市債市崩跌種子已經在此次危機處理中由美國政府親自播種。

如無其他重大侷限條件變化,美元地位的下跌與人民幣的國際化崛起會是未來十到二十年的主要路徑,特別是若中國人民銀行推出的國家級區塊鏈人民幣能成功,則此軌跡將越來越清晰。

(3) 過度僵化的市場法規、勞工保障制度,必然在不景氣時造成大量失業結果。這個制度經濟學的重要觀點我已經講過無數次:制度費用過高,於人就是失業、於物就是呆料廢料、於資金就是爛頭寸。

強烈建議閱讀經濟學大師 Armen A. Alchian在1969年的鴻文– 「Information Cost, Pricing, and Resource Unemployment」(Western Economic Journal 7)

就我的瞭解,美國還有許多尚在苦撐營業的餐廳,卻於2000多萬人失業的當下「請不到員工」!根據所知的美國加盟餐廳主表示,當下因為「更優渥的失業補助與更寬鬆的失業認定」,許多人選擇失業而放棄工作。

d. 尋租貪汙肯定存在,疫情平息後的未來出現各種爆料新聞我也不意外。

州長與總統的權力碰撞

根據WSJ此篇報導「Governors Assert Authority Over Reopening States’ Economies」明白指出:美國各州州長認為自己有權力決定各自管轄的州政府是否重新開放經濟活動。

這是一個長久以來美國憲政上的難解之題。

根據美國憲法第一條第8項第3款(Article I, Section 8, Clause 3)著名的「商業條款(Commerce Clause)」設計,美國聯邦政府對於a)與外國 b)與幾個州之間和 c)與印第安部落的商業經濟活動,可以基於「必須與適當原則(necessary and proper principle )」加以規範。

美國建國傳統認為此聯邦憲法權力僅侷限在「州與州之間的商業經濟活動」,並不包含「一州之內」。這是說,聯邦不可侵犯州權是美國建國基礎原則。

然而實際上運作早就遠非美國國父們的設想。

例如我認為最誇張的1942年Wickard v. Filburn, 317 U.S. 111 一案,該案發生在小羅斯福總統新政時代,當時聯邦政府出台小麥產量管制措施,目的是為了抑制小麥過度生產造成「榖賤傷農」的價格過低現象。

原告Roscoe Filburn是一名Ohio州的小農夫,在自家農場種小麥專用於飼養自家的牲畜,從無販賣所種小麥,更甭說與他州從未有過小麥交易。然而在大政府當道的干預下,連Filburn這樣的小農自種小麥竟然也被列為管制。

依照前述美國憲法邏輯,聯邦政府不應該對此種「純然州內事務」有行政權。但當時的聯邦最高法院竟然判決:「雖然Filburn小農所種小麥數量非常少,也從無交易故對小麥市價不生絲毫影響。但把千千萬萬美國境內這種小農加起來,還是可能間接對小麥市價發生影響,因此聯邦政府『有權』管制。」

此案被視為聯邦政府擴權到州內事務的指標性案件。

2005年的Gonzales v. Raich又是如此:

被告Angel Raich遵照加州政府通過的法律,於自家後院種植大麻並供該州合法的醫療使用。然而州法允許的行為,卻是違反聯邦法律。

聯邦政府的判決依然認為:聯邦政府有權限制大麻的使用,即便州政府立法通過允許使用。

這顯然又是一次聯邦政府侵害州權。

回到此次COVID-19疫情,我們看到美國聯邦政府的混亂無序、前後矛盾、左支右絀與到處卸責。甚至川普總統的顧問Kellyanne Conway於Fox News採訪中都說出:「這是COVID-19,不是COVID one」,指責既然是『第十九次』,WHO難道不用負責?…如此這般的蠢話。(見影片)

(此女顯然是黃泥多所描述:『堅持理性胡說八道方能在政治上兌現』)

另一方面,我們也看到美國華盛頓州、奧勒岡州與加州在4/13成立美國版東南互保「Western States Pact」,將自行決定何時解禁與自行處理解禁後的州政府合作。

這算不算州權回頭侵踏聯邦政府權力?從美國憲法角度來看,也算。

美國建國二百多年來聯邦政府與州政府的權力範疇爭吵不斷,假設未來國祚還有幾百年,那麼此問題恐怕始終揮之不去,特別是在緊急危機時期。

從制度經濟學來看,即便當初憲法本文白紙黑字,後來的政治實力與政客需求還是會扭曲制度,使得權力邊界不再清楚。諾貝爾經濟學獎得主R. Coase揚名的「Coase Theorem」要求「權利有清楚的定義」,不是淺顯的學問。特別是「行政權」本就是充滿模糊空間的權力。因此如果有『普通水準」的經濟學家以為美國的州政府vs聯邦政府制度是具備經濟學所稱的「效率」,那顯然是不懂制度經濟學的普通人水平。

當然,我多次批評過那些「誤以為美國是/推崇自由市場」的無知傻蛋們,始終只會看表面。

FT: 新冠病毒疫情暴露美國網路建設不足

英國金融時報報導:「Coronavirus exposes America’s broadband problem

重點摘錄:
1. 目前美國仍有2100萬人口完全沒有網路可以使用。Pew Research Center研究指出美國鄉村地區約1/3人口家裡沒有網路可使用。

2. FCC製作的美國網路普及地圖準確度遠遠不足,報導的主人公Tom Egan雖然住在紐約上州,距離最近的城市僅15分鐘車程,在FCC此地圖上應該「有網路建設」,但事實是過去30年來Egan的家裡始終沒有網路可以使用。

他早已放棄向ISP業者申請網路,因為即便線路就在他的住家半英哩外,業者依然以「用戶不足以負擔成本」為由拒絕多拉半英哩。

於是他自己購買$4000美元的天線裝在隔壁山丘上友人屋頂,再把訊號轉至自家。

Egan居住區域的小孩如要使用網路,只能上圖書館或提供免費wifi的連鎖速食餐廳。

但此次COVID-19疫情讓這些提供網路的地點都停止營業,被迫困在家中的學童們其實並無網路可以使用。

3. 英國網路覆蓋率達99.5%;歐盟地區是96.7%。
(中國大陸行政村通光纖比例96%,行政村4G網路覆蓋率95%)

4. Pew Research Center研究指出家裡有網路的學童成績比沒有網路的高。

5. Pew Research Center研究亦指出美國無網路地區,從「申請網路核准」到「網路真實開通」,平均費時2年。至於申請核准要多久?不知道。

6. FCC預估要讓美國家家戶戶都有網路可用,尚需花費$800億美元投入建設;但行業顧問公司Deloitte 則評估最少也要$1500億美元。

7. 研究亦指出FCC的網路覆蓋圖資料錯誤率很高,實際上未有網路家戶數量應該是2倍以上。

8. FCC民主黨籍委員Jessica Rosenworcel指出,即便FCC內部明知他們需要重新繪製正確的「網路建設普及現況地圖」才能制定更正確的網路建設政策,但現任川普指派的主席Ajit Pai卻於內部會議明白表示:「最慢在總統大選前13日,務必花掉$160億美元預算用於網路基礎建設。」Jessica Rosenworcel認為完全本末倒置,單純就是要先花錢才回頭去蒐集資料。


我的看法:
a. 我舉過經濟學大師Milton Friedman曾說的四種效率狀況,這裡再重複一次:

花自己錢處理自己的問題 > 花自己的錢處理別人的問題 > 花別人的錢處理自己的問題 > 花別人的錢處理別人的問題。 (見影片)

b. 美國鄉村地區基礎網路建設不足的主因源自於1984年的反托拉斯法大案–「分拆AT&T」!

此案中美國政府錯誤地認定AT&T內部複雜的「市內電話與長途電話的交叉補貼體系」是濫用壟斷地位的定價,卻忽略事實是:
(1) 電話線路這種以『網路效應』為獲利商業模式,在一定條件下同一線路越多用戶邊際利潤越高的現象使得都市用戶毛利率遠高於鄉村地區。
(2) AT&T正是以都市用戶毛利補貼鄉村地區,方得實現美國政府要求的「電話普及率政策目標」。

當法院以反托拉斯法禁止私人企業以內部補貼方式達到政府政策要求時,誘因制度改變後自然更無廠商願意或長期有能力投入鄉村電話線路基礎建設,當然也就影響後來的網路建設。

從歷史宏觀視角來看,美國聯邦政府干預了自由市場闖下的禍,現在靠政府FCC花幾百甚至上千億美元都無法彌補。

美國主流媒體(包含英國金融時報的這篇報導)都以為「是自由市場造成城鄉基礎建設差距」,但事實恰好相反:是政府干預造成城鄉差距擴大!

Fed再度實施2.3兆美元救市

先前從談repo市場開始,連續幾篇文章我不斷強調此次美國Fed救市以「流動性短期現金市場」為最主要、最緊急目標。

我也預測Fed將用盡全力避免美國州政府、地方政府因流動性不足被迫破產裁員的惡性循環啟動。

果然幾兆美元瘋狂短短兩三週內注資後,就在剛才,Fed公布最新計畫:「再投入$2.3兆美元!」

新計劃內容重點都是小弟談過的對象:

1 保持中小企業的流動性,預計加強「薪資保障計畫(Paycheck Protection Program, PPP)」。

2 確保中小企業的現金需求,將透過Main Street Lending Program再投入$6000億美元現金!

3 在主要與次級商業信用市場(PMCCF and SMCCF)再提供信用保證最高達$8500億美元。

4 建立「市政府債券流動性機制(Municipal Liquidity Facility)」,提供最高$5000億美元的貸款給州與市政府。


美國的現況十分凶險,但Fed近日舉措都是破紀錄。我們均見證了歷史。

而市場主要觀察點依然在於黃金與債券價格的變動是否持續往樂觀方向進行,經濟邏輯我在「黃金與債券價格的現階段意義」一文已說明,不再重複。

幸運的是我也看到了一些不明顯但堅實存在的信號,讓我繼續保持對美國股市理性樂觀。

另外從經濟學邏輯我也說明過,現在低廉的石油價格對經濟衰退是利大於弊。

一個非美國國民需要注意的重點,是美國的印鈔救市本質都是對全球主要經貿國家徵收「美元稅」,其結果必然在許多國家引發「輸入性通膨」。有點存款或其他資產者,這幾年的投資一定要有很清醒的經濟邏輯,才不會死於通膨與經濟停滯的夾殺。

https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20200409a.htm

新冠病毒面前也非眾生平等

諾貝爾經濟學獎得主Angus Deaton在英國金融時報投書:「We may not all be equal in the eyes of coronavirus」,值得一讀。摘錄重點如下:

1. 根據研究,1550年到1800年的英國,病毒對人們的確是平等待遇 — 當時的流行病下,貴族、領主與佃農、僕役的預期平均壽命並無差異。

這是因為無論身分階級高低,大家都不知道怎麼預防或治療這類流行病毒疾病。

2. 但從18世紀後半起,因為種牛痘之類的防疫手法開始在貴族圈傳開,使得貴族的平均壽命比起中下階層逐漸增加。而這類疫苗等醫療手段要普及中下階層,還得等50~100年。

3. 如今40多歲的美國人,根據繳稅狀況,收入top 1%的人預期壽命比底層1%的人高出15年。

而教育程度較差的美國人在1995~2018年之間,因自殺、濫用藥物或酒精與鴉片類止痛藥而造成的死亡數量也遠高於大學以上教育程度者。

因此作者預測,從好的一面看,現代技術進步讓我們不用像1630年同樣遭受瘟疫之苦的義大利人等待百年才尋得解方,我們很可能在這一兩年內就能開發出有效的新冠病毒疫苗或治癒方式;然而,從經濟規律來看,率先受益者恐怕還是以富裕階層為先,隨後才涓滴向下。


我的觀點:

a. 更富裕意味著能動用的資源越多,無論是平時的營養充足、有閒暇運動或病時能夠選擇的治療項目。

因此追求富裕本身就會帶來「更長壽命與更佳生活品質」的效果,而Milton Friedman也曾在演講中指出根據他的研究,父母也存在「為了留更多遺產給下一代而努力賺錢」的誘因。這當然包含希望下一代更長壽、生活品質更優的期盼。

換言之,正常的貧富差距本身是促進人們願意工作的好事,而非該被譴責的現象; 通過自由市場交易,這樣的慾望會被導到「提供市場需求之商品或服務」之上,從而加入無形之手提升整體社會財富。這在過去300年來,我們已經親眼見證。

如今已開發國家的中產階級人士享受的物質生活遠遠超過100多年前的世界首富之一羅斯柴爾德家族(Rothschild family)。作者Angus Deaton想來也無法否認此事實,即便貧富差距是必然存在,但隨著自由市場的發展,在未來貧者也會比現代的富者更富裕。

b. 至於以政府暴力壟斷造成的貧富差距,則會打破自由市場,形成「整體越來越貧」的惡性循環,此經濟學實驗早已被戰後英國、蘇聯與1980年以前的中國清楚證明。政客都以「打破貧富差距」為藉口,但事實是「追求平等的結果不但貧富差距更劇烈,其富者所有甚至不如自由市場中的貧者」。

誠如德國股市名人柯斯多蘭尼(André Kostolany)曾生動描述過:「資本主義下每塊蛋糕大小不一;共產主義下每塊都試圖切得一樣大。但前者最小的一片也遠大過後者的蛋糕。」

我們最該著手避免的恰恰是這類行政壟斷造成的貧富差距,但看看此次疫情台灣吱吱對種種自我打臉的管制措施「抖M滿滿」的喜悅,我們不難理解當年希特勒是怎麼靠謊言與民主制度上台。我在疫情初期即預測的「口罩管制下,有關係者尋租利益大增」也在暗地裡實現著,而吱吱們繼續無知地享受排隊,感動國產薄口罩在電鍋裡泛出的聖光,繼續被賣了還幫忙數鈔票。

美國拯救中小企業的金援計畫在4/3(五)正式上路


雖然有一堆無所適從地混亂,但美國拯救中小企業的金援計畫Paycheck Protection Program在4/3(五)正式上路。

根據WSJ的報導「Small Business Loan Program Makes Bumpy Start」摘錄幾個重點:

1 此聯邦政府計畫金援達$3500億美元,主要是以1%利率借貸給有流動性困難的500名雇員以下的中小企業。

目的是確保中小企業在未來八週的時間可以維持雇員聘僱,避免大規模失業與倒閉潮。此計畫希望能保住40萬名勞工的工作崗位還能存活八週。

只要申請貸款的雇主能做到八週內不裁員,則政府可以免除貸款與利息。

2 上週五一天時間聯邦政府即審核通過9779個申請案,金額達$32億美元。

然僅美國銀行(Bank of America)就收到85000份申請,金額達$222億美元。

(我們可以看到即便面對緊急危機,政府的效率始終低落。簡單計算,假設聯邦政府審核效率始終維持一天32億美元,則14週都還無法完成$3500億的預算執行,這意味著真正需錢孔急的企業恐怕撐不到審核通過就嚥氣了….)

3 根據報導內容,尚有許多中小企業主甚至無法成功申請,其主要原因在於多數承辦的銀行根本未得到聯邦政府的完全行政指示,依然搞不清楚需要哪些文件與有效申請程序。

華為2019年營收增19%,淨利增6%

根據WSJ報導,儘管2019年華為處於中美貿易戰風暴中心,許多關鍵原料零組件遭美國惡意禁止出口,華為仍拿出全年營收增加19%至$860b rmb,淨利增加6%至$62.7b rmb (見圖)

引自WSJ

值得注意的是中國區營收增加36%,佔總營收59%;相較於2018年,中國營收佔總營收約52%。歐洲、中東與非洲地區營收僅成長1%,相較於2018年的24%,成長力道放緩不少。

Fed宣布成立臨時FIMA Repo Facility

根據美東時間3/31最新的Fed新聞稿,Fed宣布成立臨時FIMA Repo Facility(a temporary repurchase agreement facility for foreign and international monetary authorities)。其目的是要對美國家庭與企業維持足夠的信用供給(supply of credit to U.S. households and businesses)。

還記得我在最近好幾篇文章反覆強調:「美國短期現金市場的流動性短缺如不能快速得到解決,當美國國債持有者為了流動性而大規模賣出美國國債引發殖利率快速飆升時,美國政府馬上就有財政危機,政府破產的可能性不容小覷!」

果然,這個FIMA Repo Facility的成立目的可從Fed提供的Q&A中看到:
「The facility reduces the need for central banks to sell their Treasury securities outright and into illiquid markets, which will help to avoid disruptions to the Treasury market and upward pressure on yields. By allowing central banks to use their securities to raise dollars quickly and efficiently, the facility will also support local markets in U.S. dollars and bolster broader market confidence. Stabilizing foreign dollar markets, in turn, will support foreign economic conditions and thereby benefit the U.S. economy through many channels, including confidence and trade.」

Fed這手明顯是害怕美國國債的最大持有者如中國或日本等國家央行在此時向市場倒貨。FIMA針對的就是外國央行設計以避免美國政府或大型企業、金融機構的破產危機。我們可以再看Fed的說明:
「The FIMA repo facility would allow foreign central banks to temporarily raise dollars by selling U.S. Treasuries to the Federal Reserve’s System Open Market Account and agreeing to buy them back at the maturity of the repurchase agreement. The term of the agreement will be overnight, but can be rolled over as needed. The transaction would be conducted at an interest rate of 25 basis points over the rate on IOER (Interest on Excess Reserves), which generally exceeds private repo rates when the Treasury market is functioning well, so the facility would primarily be used only in unusual circumstances such as those prevailing at present.」

目前我還是維持上篇文章「黃金與美國政府債券價格的現階段意義」的看法:
「現階段而言,我們開始看到黃金與美國國債價格回穩,則美國政府最緊急的流動性問題應該是大致得到解決。」

我對美國股市保持理性樂觀,詳細理由有空再寫新文章解釋。

美國人的野味俱樂部

先前我才po過美國好幾張打獵相關的雜誌封面照片,說明美國人愛吃野味的程度一點也不輸給華人。

我們再看頗富盛名的美國The Explorer Club,每年都會在知名的紐約華道夫酒店(Waldorf Astoria Hotels)舉辦晚宴,截至2019年是第115屆。

晚宴餐點有:鱷魚、狼蛛、毒蠍子、蛆蟲、馬達加斯加蟑螂、哺乳動物的眼珠與睪丸、齧齒動物、蟋蟀壽司、鬣蜥蜴肉球(見圖)。

然後某些無知反中華人跟著起鬨批評「中國人愛吃野味」?呵呵。

WSJ: When Epidemics Wreaked Havoc in America

WSJ專文回顧美國紐約流行病史,是由紐約大學教授,普立茲獎得主David Oshinsky教授執筆,值得一讀。

摘錄:

美國甫建國曾流行黃熱病(yellow fever),死亡率高達50%,費城10%人口因此死亡,美國聯邦政府因病癱瘓。

第一任總統華盛頓束手無策,時任國務卿Thomas Jefferson,這位始終主張「小農立國」的建國賢人則喜孜孜去信友人:「黃熱病可以有效阻止國家被有害於人類道德、健康與自由的城市塞滿!( “The yellow fever will discourage the growth of cities in our nation,” he wrote a friend, “& I view great cities as pestilential to the morals, the health and the liberties of man.” )」

當年的醫生不知道傳染途徑是蚊子,而錯誤地怪罪於沼氣。要等到一百年後Dr. Walter Reed才找出罪魁禍首。

紐約早在1731年就曾流行天花,每一萬紐約市民超過500人死亡,死亡率是1918年大流感的3倍。

1832年流行的霍亂,殺死了紐約7成移民,佔總紐約市人口10%。在證實病源是因為水源污染之前,紐約醫生與政客一如當今面對新冠狀病毒的某些美國人一樣反應 — 這都是外來移民帶來的疾病,全都是他們的錯!

只是當年被怪罪的是愛爾蘭移民。

1870年以前,紐約市1/5的新生兒活不到一歲;25%的人活不到30歲。

https://www.wsj.com/articles/americas-forgotten-epidemics-11584113203