《Barron’s》這篇文章值得一讀。
這篇《The Stock Market Is More Expensive Than It Looks》指出，美股雖然表面估值尚可，但實際上可能「比看起來更昂貴」，原因在於會計處理、結構性利潤變化與政府支出，共同「美化」了企業盈利。
首先是最關鍵的扭曲來源：AI資本支出（capex）。像Amazon、Microsoft、Meta Platforms等科技巨頭正投入巨額資金建設AI資料中心。會計上，這些支出不會一次性從盈餘扣除，而是分多年折舊，因此「帳面獲利」看起來很高。
但若用更嚴格的指標「自由現金流」（free cash flow），情況就不同。S&P 500今年預估賺2.8兆美元，但實際現金流只有1.9兆。結果是：
- 本益比（P/E）約20倍（看似合理）
- 但現金流本益比（P/FCF）達27.4倍（明顯偏高）
更重要的是，AI投資的「成本」沒有完全反映在盈餘中，但「收入」卻已被計入。例如Nvidia預計創下約2000億美元獲利，遠高於過去水準；同時記憶體公司Micron Technology與Broadcom也大幅受益。這形成一種「只算好處、不算成本」的會計偏誤。
第二個因素是企業利潤率異常偏高。當前美國企業整體利潤率約12%，遠高於過去長期平均5%左右。部分原因來自科技產業，但也與「財富效應」有關——股市與房市大漲，使高收入族群消費增加，支撐企業收入。然而這種結構不穩定，一旦資產價格下跌，消費也可能快速轉弱。
第三個因素是政府赤字刺激。美國財政赤字目前約占GDP的5.8%，遠高於歷史平均。這種「超額支出」等同於提前透支經濟成長，部分流入企業營收，進一步推高盈餘。但這種模式難以持續：
- 社會保障基金預計2032年耗盡
- 利率將長期高於經濟成長率，可能引發債務螺旋
一旦政府開始減支或加稅（尤其企業稅），企業獲利將直接受壓。
綜合這三點，文章的核心結論是：
目前市場估值被「低估風險」，因為盈餘數字被結構性因素撐高。
元毓說 