元毓說

筆記：

1. Fed推出Bank Term Funding Program救銀行。
2. BTFP目的是救存戶存款額度不受聯邦銀行保險制度$25萬美元限制。安撫存戶信心從而避免連鎖擠兌。
3. BTFP 提供銀行或其他吸收存款的金融機構一年期緊急借貸，需要提供擔保品。而可借貸上限為擔保品的「票面價值（at par）」的100%。

這點應該讓SVB哭昏在廁所，殺人誅心啊！早一天有這個計畫，SVB也不用倒閉了。（反之，沒有SVB死在前方沙灘，Fed估計也不會推出此計畫）

4. 匯豐銀行HSBC宣布用一英鎊的價格買下SVB在英國的分行。雖然SVB英國分行只有3000個企業客戶，但一英鎊也夠狠的。
5. 美國監管單位主導下拍賣SVB，表達有意願買下SVB的美國PNC銀行和加拿大皇家銀行截至期限都沒有實際投標。
6. 有人點出BTFP並未限制銀行借了錢的用途，尤其沒有排除銀行高管利用此計畫借錢後給自己發獎金的操作。
7. 此計畫真正解決了美國銀行業的流動性問題？還是只是把問題推遲一年？目前也有待觀察。Michael Burry認為就拯救市場信心而言已經有效。
8. 目前市場似乎在一種怪異精神狀態：銀行業爆掉好像是壞消息，但這可能會讓Fed害怕停止升息甚至轉降利率。市場喜聞樂見Fed利率政策轉向。

順著這個怪異精神狀態，BTFP如果救銀行流動性有效，則Fed豈不是又可以繼續升息？這樣看來拯救成功反又成壞消息？

病人忽然視力快速下降，眼壓高。視網膜動脈或靜脈阻塞引起。

古代中醫稱之為「暴盲」，較早較完整的記載可見明朝的【證治準繩・雜病・七竅門】：「暴盲，平日素無他病，外不傷輪廓，內不損瞳神，倏然盲而不見也。」

這類病人常有右寸脈存在外感脈型，左關脈肺位有浮緊或浮數，左關脈肝位疊有滑澀脈，提示病人外感餘邪入侵眼部區域，身體代償作用下局部提高血壓以拉高局部抵抗力，造成眼部供血血管阻塞、眼中風現象。

這是急症，必須快速解表、活血、去瘀三管齊下，且必用藥引將藥力集中在頭目區域，方有機會解除病症拯救視力。

一般醫生往往不能正確判斷眼中風，一昧滋腎明目卻毫無效果。又或者只對一半找到活血去瘀方向，卻忽略解表，造成大劑量使用活血去瘀通竅藥材也無法得到良好功效。

另有一些中醫盲目地碰上眼科疾病就在肝風內動或肝火上打轉，大定風珠或龍膽瀉肝湯胡亂開立，根本緣木求魚。

之所以中醫療效不佳，往往就是因為前述庸醫脈診能力低落，甚至有鼓吹只看舌診即可的同行。可如外感餘邪引發的眼中風急症，豈是不懂脈只靠舌診可探求出真正病因病機所在？

最後再提一種極為罕見的，若病人碰上紫微斗數命盤本命、十年大限、流年、流月甚至流日都碰上太陽星加疊四顆以上化忌或擎羊的情況，則眼疾不但來得凶險，很快就失明，而且預後往往很糟糕。這就超出醫生或醫學力所能及的範疇了，醫者也不必強求或鑽牛角尖過度自責。

1. Birdgewater最新一份報告指出1960年以來所有的熊市反轉都是發生在Fed貨幣寬鬆時期。

而且超過一半是Fed轉入貨幣寬鬆政策相當時間後，股市才開始底部翻身。換言之，現在是熊市反轉的可能性相當低。

還記得我在今年初對美國投資市場提出的預想說明，2022年投資市場主軸就是通膨與利率上升，貨幣因素將是最關鍵因子。

目前看來年也差不多如此，而且就貨幣因素本身來說，並沒有太多樂觀理由。

2. MBS 住房債券無人購買，房貸違約率可能提高，FED成為目前持有最多MBS的機構，自然也成為房貸違約下最大風險承擔者。

美國房市也陷入寒冬。還記得2020年WFH帶來一場瘋狂地房地產追高，如今雖然尚未有明顯房地產價格崩盤，但買氣縮手卻是不爭事實。

Fed過去幾年一直是MBS最大買家。但如今Fed自己在縮減資產負債表的政策目標下，怎麼可能做到又要印錢買MBS同時又要回收貨幣？一旦這最大買家收手，美國房地產失去持續住資的水龍頭，當前價格又如何在上漲超過三倍的房貸利率下繼續維持？目前美國房貸利率來到7%，為20年來最高點。

根據Black Knight Inc. 調查，美國房產已經因房市價格下修資不抵債的數量約佔整體2022年交易房產的8%。一旦美國出現更多資不抵債而放棄繼續繳納房貸（斷供），則因房地產又起的金融風暴恐怕成形。

3. BIS第四季報告指出全球隱藏債務風險高攀

根據國際清算銀行（Bank for International Settlements ）報告指出，全世界存在高達＄65兆美元的隱藏債務，藏在外匯互換（foreign-exchange swaps ）這個項目裡，但因為某些會計準則與法律因素，這些債務並未出現在各國銀行或公司的財務報表上。可說是隱形炸彈。

多國退休基金與保險公司都可能與該外匯互換有高度風險聯繫。例如歐洲退休基金借了歐元之後，透過外匯互換拿到美元，再投資美元計價的金融資產。抵押品就是這些歐元。同理，日本等世界許多國家都存在類似的操作方式。這就造成，假熱短期匯率大波動亦或美國利率上升到某個閾值都可能觸發某國貨幣對美元的流動性枯竭，從而引發骨牌效應，許多資產、虛擬或連動性金融商品被迫斷頭，一場金融風暴可能由此而生。但國際清算銀行特別指出，糟糕的是沒有人弄得清楚這太複雜的金融遊戲，就像是一團亂七八糟的毛線，每一根露出的線頭都可能牽一髮動全身地導致大樓坍塌。

而這一切跟美元牽連的金融亂局，肇因跟Fed長年人為低利率環境有關，偏偏多發生在美國以外的地區。因此Fed很可能無法承擔「最後債務人」的角色，即便2008年金融風暴後，Fed特別設立對他國的緊急美元窗口也救不了火。國際清算銀行認為，一旦風險發生，Fed將被迫抵上美元信譽與美國人民稅金來救場，但這對已經搖搖欲墜的美元霸權以及債務超過GDP的美國政府財務健康是雪上加霜。

有鑑於Fed現在滿眼只有美國國內通膨與就業數字，恐怕對BIS提出的警告，不說視若無睹也該說是有心無力。

於是BIS自己也說我們就坐在一個不定時炸彈上，每天只能慶幸今日運氣夠好，炸彈沒爆。

英國金融時報長篇報導2022年以來，英國有大量女性迫於生計從事賣淫。文章開頭女主角Tiffany原是公務員，現今迫於英國衰敗的經濟與窘困的生計，每天由丈夫接送到嫖客處所賣淫。

FT調查發現2022年加入賣淫產業的婦女人數是2019年的三倍。

一個專門援助賣淫女性毒品施用的慈善組織Sheffield Working Women’s Opportunities Project 指出，與過去高比例為了繼續購買毒品而賣淫的現象不同，2022年下海從事賣淫者大多數就是為了支付通膨漲價下一般家庭開銷。

一名叫Jodie，現年52歲，已經站街賣身30年的女士表示，今年以來，她的老客戶們紛紛試圖殺價，而她也欣然接受，因為她知道大家生活都不容易。價格從疫情前￡20～30降到現在￡10～15，約莫是50%。

同時服務內容，需要口交跟肛交的客戶需求也開始增加。這在經濟學上表示買方具有較高壟斷性，恰好符合第一線妓女的觀察：「因為客人知道女孩子很缺錢（"…because they must know girls are hard up…"）」。交易內容的改變往往是價格以外，更重要的經濟學訊號。

當然這也意味著賣淫的女孩們將面對更暴力的客戶需求。

這點我在2018年的文章也簡略討論過：經濟好壞本身會直接影響妓女工作上面對的人身風險。根據統計，2004年妓女被殺害的比率是204人/每十萬人；而伐木工人死亡率是118人/每十萬人。賣淫是一個比伐木死亡率還要高的危險職業。

但Scott Cunningham、Gregory DeAngelo與John Tripp這三名經濟學家研究發現美國人常用的地區型線上分類目錄廣告Craigslist在2002～2010提供色情廣告刊登服務的期間內，降低妓女被殺害死亡率約17.4%，同時也顯著降低一般女性的被強暴率。

反過來，有些原本在家接客的妓女，疫情後被迫投靠妓院。Audrey Caradonna 表示一樣的收入，過去在家每日只要接三個，現在在妓院每日得接到10個。她擔心某個嫖客在交易過程涉嫌絞死妓女，疫情前一樓一鳳模式她可以拒絕，但在妓院卻有可能碰上。

該篇報導還談到立法將性交易入罪化會大幅度提高妓女的工作人身風險，這一點我也在好幾年前的文章中從法律經濟分析角度談過。性交易除罪化正常化才是保障底層低收入女性無論是收入或基本人身安全最好的解決方案，特別是可以大幅降低幫派掌控之妓院逼良為娼的現象。

因為當從事賣淫的行為成本降低（例如不再有刑事責任），則賣淫的邊際租值會降低，造成幫派掌握賣淫的總體利益會因為失去法律保護之壟斷性與競爭增加二者影響之下而減少。當邊際租值降低，使用暴力經營的邊際成本就會增加。不善經營，只會靠暴力的經營模式在市場競爭下自然淘汰。

同理，因法律禁止賣淫而生的警方黑幫勾結或警察向妓女索賄也會因此減少與消失。

2003年紐西蘭將賣淫除罪化後，2008年的研究指出該國妓女數量並未顯著增加，但妓女收入與人身安全得到顯著改善。面對不受歡迎的嫖客，紐西蘭妓女可以報警處理是一大關鍵。反之，未除罪化之前，相當數量嫖客看準妓女不敢報警，而在一樓一鳳模式中入室後強暴、強盜、搶劫。

這也說明為何妓院抽成高，可能有黑道幫派掌握，但在賣淫有罪的社會中，多數妓女還是被迫選擇進入妓院。

英國政府自己也清楚各地方警察對於賣淫執法有很大的不同與選擇性。許多地區的警察並不願意逮捕他們眼中「其實是弱勢的賣淫女」。

前述的風險，也多發生在「阻街賣淫」模式上。

誠如我前述三位經濟學家的研究發現，讓線上賣淫廣告合法化，就能大大降低從業者的人身風險。

經濟邏輯： 

1. 透過線上廣告，許多阻街女郎毋須在深夜徘徊於街道上，基本上就避免掉碰到隨機殺人等各種情況。  

2. 相較於上街找妓女幾乎可以不留任何證據痕跡，透過線上廣告找性服務多多少少會留下電子足跡，警方未來要追查相對容易。這份擔憂（成本）過濾掉許多殺人行為的可能性。  

3. 反之，妓女透過線上廣告的資訊與評價（包含女郎間的資訊傳遞），能更有效地過濾「可能不安全」的客人。  

4. 透過線上系統安排到的安全客人，日後再透過線上溝通機制繼續交易的機率大增。這也進一步降低服務提供者接觸陌生客人的次數，從而降低碰上「不安全客人」的機率。  

三位經濟學家也指出，如果要透過增加警力（以舊金山灣區為例）的方式來達到同樣的死亡率降低效果，納稅人需要每年多負擔$200億美元用來增聘警察。換言之，允許Craigslist這種線上廣告刊登色情服務，不但一年救了2150位妓女，也替納稅人省掉200億美元。

結論：

誠如我在過去兩年多篇文章中反覆強調，全球性通貨膨脹乃至於停滯性通膨將大大影響中低層人民的收入與生活。

現實的殘酷是，許多人面臨的財務風險，很可能來源於他們弄不懂也控制不了的貨幣因素。

經濟學大師A. A. Alchian幾篇論文所證明「通貨膨脹必然帶來財富移轉效果」之現象，升斗小民該憂懼的，是自己將是否淪為「被移轉財產」的一員。而這也是我過去兩年多反覆撰文呼籲讀者注意防範自保的重點。

從宏觀角度看，我很常說：沒有錢就沒有人權可言。

其實從個人微觀角度何嘗不然？財富安全係數高低，也大大影響個人的身心健康、高風險工作選擇乃至於預期壽命長短。豈可不慎乎？

中國大陸截至今日接種疫苗劑數達34億4千多萬劑，施打量佔人口比例241.57％。美國為193.37％、英國為224.04％。

然後這兩天一直看到歐美媒體聲稱中國人民未施打疫苗所以不敢開放。

再看看疫情發生三年來，中國總確診病例178.8萬，死亡人數5235人；美國確診病例9880萬，死亡人數108.9萬人；英國確診病例2400萬，死亡21.2萬人。然後英美媒體稱「中國防疫失敗」。

對媒體而言真相不重要，能藉此帶風向達到真實目的（例如施壓中國開放歐美疫苗）才重要。

余亲历一小儿急性中毒菌痢，其状若尸，呼吸、心跳、血压、脉搏皆无，全身皆冷。唯将棉绒放于鼻下尚微动，知呼吸尚存，遂将三个艾条捆于一起，灸小腹，连续三四个小时，患儿竟苏，体温复升，经治而愈。

【傷寒論冠名法求索（李士懋、田淑霄）】

李士懋 — 河北中医学院教授、主任医师、博士生导师。

田淑霄 — 河北中医学院教授、主任医师、博士生导师。2014年获“国医大师”称号。

黑石基金發佈新聞稱旗下資產達$690億美元的REITs（不動產信託基金）資金凍結，限制贖回。

此基金屬於封閉式基金，投資者無法在證券交易市場賣出，只能由黑石基金贖回。而根據黑石的基金說明，該REITs本身就附帶嚴格的贖回限制：每月贖回總額不得超過淨值2%、每季不可超過5％。

有趣的是，黑石自稱該基金今年以來報酬率高達9.3%，顯然與公開交易的REITs指數今年以來下跌20%相差將近30％！這讓許多投資人不得不懷疑黑石自我估價的價值增長背後有沒有水分。黑石目前拒絕透露自己如何算出不動產估值。

十月以來黑石該基金贖回請求激增但只有43%成功拿到錢。根據上述限制，此季度上限額度已經到達，所以黑石宣佈暫停12月所有贖回請求。

無論如何，黑石聲稱的報酬率有多麼優於大盤，現在的擠兌必然逼迫黑石要賣房地產套現，例如它已經賣掉該基金持有的Las Vegas兩大賭場（MGM Grand 和 Mandalay Bay）。我高度懷疑的是短期流動性不足的現實存在且將逐漸在不同金融領域蔓延。

一者，面臨贖回壓力的REITs不只黑石，其他類似基金從十月以來都有相同問題。在利率提升，資產價格根據利息理論必須下修的環境下，越來越多REITs被迫賣房賣地換現金時，會出現什麼現象呢？

特別是當下美國Overnight Repo rate來到近年最高點3.85%，逼近幾次股災（如2008年）前水位。美國TED例差亦然，在在說明市場短期流動性逐漸緊縮的現狀。（見圖）

加之近日FTX等加密貨幣交易所破產或經營者涉嫌捲款潛逃等狀況發生，資金流動性可能會是近期股債市的最大影響因子。但美國Fed有任何本錢取消QT重啟QE嗎？

想我當年在政大法律系時，REITs這類資產重新包裹證券化是我們財經法組的熱門議題，當然牽連更複雜的信用對賭（如信用交換合約credit default swap）或其他金融衍生商品在2008年闖下大禍，今年十月以來美國REITs又面臨的短期流動問題，會不會又是某個見證歷史的開端呢？

兩年前我就談過，這些防疫措施本身會創造一群可藉此獲利族群，他們尋租行為之下未來會讓防疫措施成為難以被取消的管制措施。這是在所有選擇防疫的國家都高度可能出現的現象。

我大概是中文世界最早提出如此警告的人之一。

近日我也談過如果大陸中央不能成功改變對地方官員KPI考核，地方官員依然認為疫情爆發會影響自己升遷前途的話，則中央出臺的政策就無法改變地方自行其事的現象。

我也談過過度防疫的成本很可能大於完全躺平。

我認為現在所謂抗爭的訴求，並不能改變上述侷限條件，對事情毫無幫助，反而更有助於管制繼續。背後的經濟邏輯，我在2019年那篇「反對集會遊行」的文章也較清楚說明過。

而我最新分享的兩篇文章也點出幾個現實：

1. 現在流行「新冠不過是流感」的說法醫學上是很有疑慮的。但很多批評大陸防疫政策的人，多是基於這個假設，無視歐美等放棄防疫的國家大量死亡病例。

2. 另一個批評大陸防疫政策的論點假設前提是「大陸封閉三年一事無成」，無視大陸超額死亡率每10萬人僅0.6人，遠低於美國的每10萬人179.3人和全球每10萬人120.3人。

法律人角度，大陸一堆封禁根本連正式公文都沒有，完全違反法定程序（due process）也違法，這些亂象的本質我開頭幾點已經說清楚。我認識的大陸律師朋友也搖頭。

大陸官員擔心過度開放後的疫情並非無的放矢；而只要有此擔心，則繼續管制以及因管制獲利而背後推動繼續管制的利益團體就驅散不去。

除非大陸官員即便爆發疫情也不會被究責，那整個行為模式就會改變。

看看美國與台灣防疫失敗的政務官下台拍拍屁股走人還可以去選市長，一點責任都無須負擔。所以我們看到民主制度下的政客都在疫情初期加碼演出、爭當抗疫英雄，但防疫的「表演邊際價值遞減」後，就又不管事實上病毒威脅有多高、不管事實上醫療資源是否能容納，又紛紛解封躺平。這是民主制度下必然出現的政客行為。

如果你相信新冠只是流感，相信中國大陸過去三年防疫是一事無成，你當然會接受民主制度下的媒體洗腦，以為已經天下太平無須防疫。

就像十幾年來我談論經濟學常發現某些留言者對經濟學理論乃至於真實世界現象極度無知。

每每講到大陸，同樣會看到一堆台灣人充滿偏見地、情緒地選擇無知。

例如不知道大陸人也有投票權也有選舉；又或者以為大陸人民沒有自由，或是以為美國人比大陸人自由。更多台灣人眼中只有敝帚自珍的爛制度–健保制度，而不知道大陸也有類似的醫保制度。

（關於健保的諸多壞處與缺失，我也討論過好幾篇）

這些錯誤且愚蠢地以為「民主可以保護自由」的無知者，想當然爾連Arrow’s Impossibility Theorem也不知道，傻傻地把民主制度當寶。

簡單看歷史，完全復刻美國憲法制度的兩個國家：海地與利比亞，無論經濟發展或人權狀況都是悲劇。翻開世界地圖，所謂民主國家多是如此下場。歐美幾個國家，其實佔世界民主國家佔比很少，且其財富多半來源於殖民地時代的掠奪與工業革命先行的先發優勢。

美國政客事實上也從未把民主當寶，甚至建國者們裡面相當有影響力的人士認為必須限縮民主制度以避免亂政。

更甭提近代美國多次利用CIA發動政變或暴力推翻民主選出的他國領袖，換上專制獨裁甚至殘暴的君主，只為了美國利益。

就像小羅斯福曾聲稱某個殘暴獨裁領袖只要是美國養的狗就沒關係。（"Somoza may be son of a bitch. But he is our son of a bitch."）

美國建國2百多年中只有20年沒有參與或發動戰爭。最近30年中國從未對外發動戰爭，對這群無知者而言是殘暴可鄙的；美國年年對外戰爭，根據Brown University研究，美國911之後在中東屠殺了38萬多平民，卻未見這群台灣無知者給予任何人權關注。

世界上幾位制度經濟學大師，如諾貝爾經濟學獎得主R. Coase或張五常，都極為推崇改革開放後逐漸演化的中國制度，並從中提取出許多對制度經濟學非常有價值的正面改善貧民經濟與人權條件的智慧結晶。中國8億人脫貧是連世界銀行都承認的經濟奇蹟。我多次談過，沒有比真實經濟條件改善更有意義的人權進步。沒有錢，人權都是空話。

一如既往的是，許多看起來既無知且愚笨的留言者，通常認為自己比這些專門研究制度的大師更懂。這已經超越半瓶水，而是裝著糞水也響叮噹。

這世界就是總有人願意創造我一天歡樂的源泉，感恩。

昨日我們整個小區被封鎖了，今年以來第二次。幾棟樓被單獨封，居民不准下樓，買的物資由物業跟居委會人員運送至家門。

我這棟沒有，還能自由下樓。

小區微信群組裡有人串連到門口抗議，今早果然付之行動，且報警處理。警察到場態度與這個視頻拍攝的北京其他小區一樣，均認定居委會沒有正式公文，封鎖於法無據，警方依法要保障居民人身出入自由，所以今天小區又解封了。

https://b23.tv/e0f29XZ

補充一些我在北京這兩年的觀察：

1. 各種抗議其實都存在，比如我學校某些校務上的規劃就被港澳台和大陸學生分別集體署名抗議到北京市政府與中央，都得到不同程度的政策更改與反應。

這點恐怕與傳說中無視民意的「極權政府」印象截然不同。

2. 2020年我就贊成Michael Burry的看法，認為無論中美，都可能存在防疫成本高過疫情本身的可能性。例如北京清華大學最新的研究指出，疫情封鎖造成糖尿病患者死亡率上升80%，一來因為不容易得到胰島素與相應醫療資源，二來患者失去可以散步運動的空間與機會。

當然更不用提封鎖下制度費用上升，人民因此收入下降所衍生種種悲劇。

但前述成本比較，經濟學上只能做到事後諸葛，事前要精準算出很難，這變成決策者自己「想」跟「能」做到什麼程度。

3. 另一個觀察是大陸顯然中央跟地方不同調，這牽涉到地方官KPI的問題。

客觀現象是人民抗議到中央，中央就會派人下來，地方就不得不放鬆管制。中央一走，地方又縮緊。

結果看到的是最在乎人民聲音的是中央。

這點與我很常舉的諾貝爾經濟學獎得主R. Coase所著"How China Became Capitalist" 描述一樣，中國中央政府對地方政府掌握程度，遠遠不如西方媒體宣傳。

4. 大陸基層醫療能量確實相對人口而言非常不足，尤其是應付大規模疫情傳染。這變成沒有官員敢真的相當規模開放。目前聽到的都是小規模嘗試，但如石家莊或鄭州富士康這種，都是稍微開放疫情就失控，造成其他地區更趨向保守。

5. 我的看法一直是中央不直接下手更改地方官的kpi與咎責，要全面放鬆就幾乎不可能。但真正有權決策者，他怎麼衡量兩種政策的損益，收到的資訊為何，這我不知道。

6. 大陸輿論開始有人檢討疫情政策獲利的企業，也注意到尋租成為制度時，制度就會僵化無從改變。幾個靠核酸檢測貪污的官員也被抓出來追究刑事責任，例如我居住的這區就是。

7. 小蝦米告贏大組織的案例其實不少，例如前幾年某個實習律師控告深圳律師協會逃漏稅勝訴，就是一例。

最新的一個現象是北京的大學紛紛讓學生自由返鄉。上學期期末考前疫情加劇也是如此，放學生回家。